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光大期貨:12月2日金融日報

  股指:基本面出現積極信號,預計指數偏強震蕩

  1、指數前高回落,市場情緒回調

  上周,A股市場先弱后強, Wind全A周度上漲2.15%,日均成交額1.52萬億元。11月,A股沖高回落,月度漲幅1.34%,政策對于預期的引導較為成功。隨著前期內外部政策預期的落地,目前A股市場情緒正在逐步回歸基本面邏輯。上周公布的11月制造業PMI數據50.3,連續兩月處于擴張區間,10月工業企業利潤降幅收窄,基本面數據在流動性的呵護下出現企穩跡象。大小盤指數分化輪動,熱點題材經過多次切換,上周,中證1000上漲2.63%,中證500上漲1.77%,滬深300指數上漲1.31% ,上證50上漲0.9%。

  2、財政政策預期落地,海外市場塵埃落定

  11月上旬,國內財政政策聚焦化債,提供多項化債額度空間共計12萬億元,預計為地方政府節省利息費用6000億元左右;但中央財政并未承接地方存量債務,仍由地方主導化債進程。海外特朗普交易持續進行中,目前其班底基本成型,關注較多的是財長人員及其此前提出的“333政策”。此外,今日美國候任領導人表示將在上任后向加拿大和墨西哥所有商品加25%關稅。相關政策對于A股的沖擊可能大于市場預期,目前市場未充分計入。策略上可以選擇賣出遠月看漲期權進行對沖。

  3、上市公司財報顯示經濟仍處于筑底區間,如何提升資產端收益率是A股市場回升的關鍵。

  目前,影響A股長期走勢的主要因素仍然是債務周期下各部門去杠桿的進程,核心在于名義經濟增速是否超過名義利率,即資產端投資收益能否超過負債端利息成本。今年前三季度,滬深兩市A股剔除金融板塊后,累計營收同比增速-1.7%(中報-0.6%);累計歸母凈利潤同比增速-7.2%(中報-5.3%),單季同比增速-10.0%(中報-6.0%); ROE(TTM)為7.16%,自2023年以來連續多個季度小幅下降。盡管三季報整體數據偏弱,但是基本符合市場預期。從流動性增加引導市場預期回暖,再到帶動上市公司盈利能力回升還需要一段時間。

  國債:貨幣政策發力呵護資金面,債市偏強震蕩

  1、債市表現:11月央行以開展了8000億元買斷式逆回購操作,同時開展公開市場國債買賣操作,全月凈買入2000億元。貨幣政策積極發力呵護資金面,對沖置換債發行帶來的階段性資金面壓力,11月債市整體偏強運動。截止11月29日收盤,二年期國債收益率月環比下行8.1BP至1.37%,十年期國債收益率下行12.7BP至2.02%,三十年期國債收益率下行13.3BP至2.20%。國債期貨偏強震蕩,TS2412、TF2412、T2412、TL2412月環比變動分別為0.18%、0.78%、1.08%、2.66%。美債收益率窄幅震蕩,截至11月29日收盤,10年期美債收益率月環比下行10BP至4.18%,2年期美債下行3BP至4.13%,10-2年利差5BP。10年期中美利差-216BP,倒掛幅度周環比擴大3BP。

  2、政策動態:11月央行通過多種工具保持資金面平穩。2024年11月人民銀行開展了公開市場國債買賣操作,全月凈買入債券面值為2000億元。以固定數量、利率招標、多重價位中標方式開展了8000億元買斷式逆回購操作。11月25日,人民銀行開展9000億元MLF操作。11月逆回購投放量維持高位,截至11月29日逆回購余額14862億元。當前來看,地方政府置換債迎來發行高峰,央行繼續通過國債買賣、開展買斷式逆回購操作等方式予以配合,同時降準的概率也在加大。資金利率保持平穩,DR001、R001、DR007、R007月環比分別變化-7.7BP、-6BP、-5BP、-6.2BP至1.46%、1.79%、1.32%、1.64%。

  3、債券供給:11月新一輪化債方案落地,2024年新增2萬億元地方債務置換債額度。11月15日首支置換債10年期河南再融資專項債(199058.SZ)發行落地,11月合計發行規模已達10856億元。發行計劃顯示12月首周講繼續發行4882億元。按照當前發行節奏預計,今年2萬億元的置換債額度大概率年內發行完畢。11月政府債發行21963億元,凈發行18330億元,其中國債凈發行6481億元,地方債凈發行11849億元。發行計劃顯示,地方債披露發行計劃總計6472億元,其中新增一般債、再融資一般債、新增專項債、再融資專項債、未披露類型再融資債占比分別為 2%(99 億元)、2%(102 億元)、4%(236 億元)、50%(3229 億元)、43%(2806億元)。

  4、策略觀點:展望12月,穩增長政策持續發力,PMI持續回升且供需兩端同時好轉,疊加置換債發行仍將繼續,債市缺乏持續走強動力,震蕩格局難改。

  宏觀:穩外貿政策加碼

  中國11月官方制造業50.3,預期50.2,連續三個月回升;非制造業PMI 50.0,比上月回落0.2個百分點;綜合PMI 50.8,與前值相同。

  供需兩端均有回升。生產指數和新訂單指數分別為52.4和50.8,比上月上升0.4和0.8個百分點,其中新訂單指數自今年5月份以來首次升至擴張區間。市場預期繼續向好,生產經營活動預期指數為54.7,比上月上升0.7個百分點,連續兩個月回升。新出口訂單指數回升0.8個百分點,出口保持韌性。商務部印發《關于促進外貿穩定增長的若干政策措施》,涵蓋金融支持、跨境貿易結算、跨境電商等9方面政策措施,以促進外貿穩定增長,鞏固和增強經濟回升向好態勢。特朗普上臺后,市場對于加關稅政策實施的預期升溫。據我們測算,若美國取消中國最惠國待遇,橡膠塑料、玩具、紡織服裝鞋帽箱包、面板、家具、精密儀器等行業的關稅增加幅度超過40%,為關稅增加幅度最大的行業;考慮到規模,則紡織服裝鞋帽箱包行業受的影響最大。整體來看,若美國取消中國最惠國待遇,則勞動密集型行業的出口稅率增加幅度最大。

  服務業景氣水平與上月持平。服務業商務活動指數為50.1,繼續保持在擴張區間。受國慶假期效應消退等因素影響,與居民出行消費相關的零售、住宿、餐飲等行業商務活動指數不同程度回落。行業PMI方面,建筑業景氣水平有所回落。受天氣轉冷戶外施工逐漸進入淡季等因素影響,建筑業生產活動有所放緩,商務活動指數為49.7,比上月下降0.7個百分點。從市場預期看,業務活動預期指數為55.6,比上月上升0.4個百分點,建筑業企業對近期行業發展預期總體保持穩定。

  下周關注:美國11月非農就業報告(周五)

  貴金屬:高位震蕩 分歧加大

  1、倫敦現貨黃金震蕩偏弱,較上周下跌2.41%至2650.25美元/盎司;現貨白銀較上周下跌2.3%至30.621美元/盎司;金銀比升至86.6附近。截止11月19日美國CFTC黃金持倉顯示,總持倉較上次(12號)統計下降33029張至502952張;非商業持倉凈多數據減倉2084張至234367張;Comex庫存,截止11月29日黃金庫存周度增加12.24噸至558.02噸;白銀庫存增加13.31噸至9579.13噸。

  2、數據方面,美國10月PCE物價指數同比上漲2.3%,與預期持平,前值為上漲2.1%;核心PCE10月同比上漲2.8%,與預期持平,9月前值為上漲2.7%。美國10月PCE物價指數同比小幅反彈, 核心服務價格創3月以來的最大漲幅, 核心商品成本則保持不變,通脹降溫再度放緩。CME美聯儲觀察工具顯示,12月降息25基點的可能性約為66%,但對于2025年降息幅度的預期較此前明顯下調,預計2025年僅有2-3次降息機會,且上半年可能會短暫暫停降息。美國耐用品訂單10月環比初值0.2%,低于預期0.5%,但較9月-0.7%上升,扭轉了下滑之勢。地緣方面,以色列批準黎以停火協議,地緣繼續朝緩和方向發展,但俄烏沖突勢頭不減。

  3、周初金價再現大幅回落行情,之后反彈勢頭也較弱,未能繼續保持弱轉強的修復勢頭,筆者認為這與地緣環境大方向呈緩和趨勢有關,隨著以批準以黎停火協議,意味著中東地緣總體朝緩和方向發展,這與川普當選其政策方向相符。不過,市場可能更關注俄烏沖突的進展,目前來看尚表現出較大的不確定性,黃金也隨之表現出反復,但若緩和方向不變,對金價來說難言樂觀,或推動金價陷入中期調整。對于美聯儲貨幣政策,盡管12月份仍可能降息,但筆者認為已不作為重點,美聯儲政策也將進入一個階段的觀望期,主要在于川普執政后對美國通脹的影響尚需評估。

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